4月9日，3月份CPI數(shù)據(jù)塵埃落定，3.6%的同比數(shù)值超出普遍預(yù)期。分析人士認(rèn)為，此次通脹反彈為短期因素，并不改變二季度繼續(xù)回落的趨勢(shì)。不過(guò)，CPI反彈增加了政策決策的復(fù)雜性，央行的行動(dòng)可能會(huì)更加謹(jǐn)慎，短期內(nèi)債市依然缺乏明確的趨勢(shì)性機(jī)會(huì)。

　　物價(jià)回落趨勢(shì)未改

　　問(wèn)：3月CPI升幅高于上月的3.2%，也高于市場(chǎng)預(yù)期中值3.3%。致使通脹反彈的因素是什么？物價(jià)回落的趨勢(shì)是否已經(jīng)改變？

　　徐寒飛：3月CPI超預(yù)期主要受兩因素影響：其一，異常氣候致使蔬菜價(jià)格反彈，而且食品價(jià)格春節(jié)后下降幅度較小。其二，油價(jià)上調(diào)和工業(yè)品價(jià)格環(huán)比漲幅繼續(xù)回升�？紤]到2011年上半年食品價(jià)格大幅上漲，目前食品價(jià)格的環(huán)比回落趨勢(shì)仍在持續(xù)，但是考慮到成本上升的壓力和實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資需求回落幅度偏慢，物價(jià)回落的幅度可能會(huì)低于預(yù)期。

　　黃文濤:3月CPI超預(yù)期源于食品價(jià)格上漲、非食品價(jià)剛性和翹尾因素的共同作用。其中食品價(jià)格上漲起決定性作用。3月份全國(guó)氣溫偏低，南方連續(xù)降雨，對(duì)蔬菜的生產(chǎn)和運(yùn)輸造成十分不利的影響，鮮菜價(jià)格上漲20.5%，影響居民消費(fèi)價(jià)格總水平上漲約0.64個(gè)百分點(diǎn)。此外，上調(diào)成品油價(jià)格進(jìn)一步推高了食品運(yùn)輸成本�？紤]到二季度氣溫回升，蔬菜價(jià)格有回落空間，豬肉價(jià)格也處于下行通道，二季度CPI仍會(huì)繼續(xù)回落，并在年中到達(dá)低點(diǎn)。

　　劉俊郁：由于3月前期受“倒春寒”影響，蔬菜價(jià)格出現(xiàn)超季度性上漲，從而推動(dòng)CPI同比回升。但近兩周隨著氣溫回升，蔬菜價(jià)格已經(jīng)企穩(wěn)下行，加上豬肉價(jià)格連續(xù)下行，未來(lái)食品價(jià)格回落態(tài)勢(shì)不變，本次CPI回升難以形成趨勢(shì)性走勢(shì)。

　　政策放松偏謹(jǐn)慎

　　問(wèn)：物價(jià)反復(fù)是否會(huì)影響到政策放松的節(jié)奏？

　　徐寒飛：當(dāng)前有觀點(diǎn)認(rèn)為，一方面領(lǐng)導(dǎo)人強(qiáng)調(diào)“政策需要預(yù)調(diào)微調(diào)”釋放了放松信號(hào)，另一方面短期流動(dòng)性指標(biāo)偏緊，因此下調(diào)準(zhǔn)備金率的可能性增加。但我們認(rèn)為央行的行為很有可能與市場(chǎng)預(yù)期相背，政策微調(diào)在去年四季度已經(jīng)做過(guò)，流動(dòng)性的暫時(shí)性緊張與準(zhǔn)備金補(bǔ)繳有關(guān)，在物價(jià)水平下落幅度低于預(yù)期的情況下，央行的行動(dòng)會(huì)更加謹(jǐn)慎。

　　黃文濤：我們年初曾提出，今年貨幣政策放松的方向是確定的，但放松的節(jié)奏和頻率會(huì)低于預(yù)期。存款準(zhǔn)備金率仍有下調(diào)空間，但主要是為對(duì)沖外匯占款的萎縮和到期資金的減少，并不存在刺激性放松的意圖。而3月份CPI反彈無(wú)疑增加了央行決策的復(fù)雜性。

　　劉俊郁：雖然3月份CPI回升增添了政策出臺(tái)的不確定性，但我們認(rèn)為本次物價(jià)反復(fù)僅僅是短期效應(yīng)，6-7月份CPI還將出現(xiàn)較大幅度回落。另外，二季度經(jīng)濟(jì)弱于預(yù)期是大概率事件，無(wú)論是經(jīng)濟(jì)基本面還是通脹走勢(shì)，支撐政策放松的大環(huán)境并未改變。

　　利率產(chǎn)品交易機(jī)會(huì)有限

　　問(wèn)：物價(jià)數(shù)據(jù)對(duì)當(dāng)前債市行情有何影響？你對(duì)今后一段時(shí)間行情有何看法？

　　徐寒飛：從短期流動(dòng)性角度來(lái)看，物價(jià)數(shù)據(jù)可能一方面使短期利率下行空間受限，另一方面中長(zhǎng)期基準(zhǔn)利率的調(diào)整空間也被壓縮或推遲，利率產(chǎn)品的交易性機(jī)會(huì)仍然非常有限。

　　黃文濤：3月份CPI數(shù)據(jù)使得投資者對(duì)通脹的擔(dān)憂變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)。我們一直強(qiáng)調(diào)，上半年CPI回落是趨勢(shì)，但月度之間會(huì)有波動(dòng)。下半年通脹形勢(shì)依舊不樂(lè)觀，存在很多不確定性因素，這就限制了利率品種在二季度的表現(xiàn)空間。如果沒(méi)有資金面和樂(lè)觀情緒的配合，國(guó)債收益率下行的概率和空間都不大。

　　劉俊郁：目前市場(chǎng)做多動(dòng)力缺失，投資者主要寄望于貨幣政策的放松來(lái)推動(dòng)收益率進(jìn)一步下行。從投資角度看，短期內(nèi)難以出現(xiàn)明顯趨勢(shì)性方向，建議根據(jù)資金面情況對(duì)短端產(chǎn)品做波段操作。同時(shí)，前期一級(jí)市場(chǎng)收益率連續(xù)創(chuàng)出新高，中長(zhǎng)端收益率經(jīng)過(guò)前一階段長(zhǎng)時(shí)間的調(diào)整已經(jīng)基本到位，建議投資者在一級(jí)市場(chǎng)逢高進(jìn)行配置。