在對庫存周期、工業(yè)品生產(chǎn)成本和農(nóng)產(chǎn)品收儲價等因素分析后，我們認為有色金屬和農(nóng)產(chǎn)品調(diào)整空間猶存，而化工品底部不遠。

　　當(dāng)前仍處去庫存化階段

　　3月份中國制造業(yè)PMI分項指數(shù)產(chǎn)成品庫存指數(shù)和原材料庫存指數(shù)分別為50.8和49.5，對比歷史發(fā)現(xiàn)，2005年1月至2008年8月份，國內(nèi)產(chǎn)成品庫存指數(shù)都沒有突破50，暗示目前國內(nèi)庫存壓力可以與2008年金融危機時相媲美，這也意味著去庫存化的痛苦持續(xù)較長時間，且決定了寬松的流動性環(huán)境助推多數(shù)商品的投機性漲勢不會很流暢，特別是農(nóng)產(chǎn)品。另外，原材料庫存處于2006年和2007年經(jīng)濟繁榮期庫存指標區(qū)間的相對高位，暗示原材料庫存充裕，企業(yè)補庫周期短期難以啟動。

　　統(tǒng)計原材料庫存和工業(yè)品價格的關(guān)系發(fā)現(xiàn)，工業(yè)品價格企穩(wěn)與原材料庫存指數(shù)觸底的時間是一致的，而產(chǎn)成品庫存觸頂又較原材料庫存觸底提前兩個月，因而，銅等有色金屬和PTA化工品價格觸底時間估計在6月份。

　　農(nóng)產(chǎn)品方面，因其和生活資料關(guān)系密切，并有自己獨特的季節(jié)性規(guī)律，作為供需緊張與否的直接指標庫存消費比很多時候不是決定農(nóng)產(chǎn)品價格的唯一因素，在很多時候種植面積和單產(chǎn)預(yù)期，以及天氣炒作都會扭曲價格。這里我們選港口庫存及相關(guān)農(nóng)產(chǎn)品價格作為分析要素。統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，大豆價格漲勢啟動時間一般在其港口庫存出現(xiàn)波谷的前一個月，此輪大豆價格上漲就是在3月份的時候啟動的，驗證了這點。而當(dāng)前港口庫存的趨勢是探底回升，4月23日大豆港口庫存從前期的586.14萬噸的波谷回升，回升的幅度為8%。通過擬合港口庫存和價格的函數(shù)，理論上大豆價格將要回調(diào)4%，而自4月高點，大豆價格已經(jīng)回調(diào)了2%左右，因而大豆價格還有2%的調(diào)整空間。伴隨大豆價格調(diào)整，國內(nèi)漲勢最為強勁的豆粕，也將因煉油廠壓榨利潤回升和大豆即將集中到港推高庫存的打壓而回落。

　　工業(yè)品成本線支撐并不絕對

　　在經(jīng)濟出現(xiàn)嚴重危機的時候，金屬的成本線支撐并不是絕對有效。數(shù)據(jù)顯示，海外礦山銅采選成本在2000至3000美元/噸，而國內(nèi)江西銅業(yè)等擁有自有礦山的企業(yè)銅采選和冶煉成本大約在29000-31000元/噸(若無自有礦山，則成本估計在40000元/噸左右)。對比2008年金融危機后，LME銅價最低跌至2800美元左右(約為銅生產(chǎn)成本的90%)，在未發(fā)生經(jīng)濟危機的情況下，預(yù)計國內(nèi)銅價在5萬元/噸將受到有力支撐。

　　電解鋁生產(chǎn)成本在16000-16500元/噸之間，這導(dǎo)致很多不具備電力資源優(yōu)勢的企業(yè)持續(xù)虧損，導(dǎo)致河南和山東地區(qū)部分冶煉廠減產(chǎn)，但鋁價16000并不意味著底部，因西部電力價格低廉導(dǎo)致該地區(qū)產(chǎn)能擴張，且減產(chǎn)會導(dǎo)致高額的維護和重啟費用，從而電解鋁行業(yè)整體減產(chǎn)效果不明顯。對比去年，只有鋁現(xiàn)貨價跌至15500元/噸才會發(fā)生大規(guī)模減產(chǎn)。

　　化工品方面，PTA生產(chǎn)企業(yè)的利潤現(xiàn)在虧損約在400-500元/噸；電石法PVC的生產(chǎn)成本為6900元/噸-7100元/噸，再加上其他運輸成本，虧損也達到300-400元/噸。按照歷史統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，按照成本的80%一般為支撐價位這一規(guī)律來估算，PTA價格底部或在7800-8000元/噸左右，而PVC價格支撐則在6600-6800元/噸之間，從25日的主力合約收盤價來看，二者皆距離上述支撐位不遠。

　　農(nóng)產(chǎn)品收儲有支撐

　　對農(nóng)產(chǎn)品而言，收儲價往往是期貨價格的底部，雖然不能排除期價偶然跌破收儲價的可能性，但其偏離空間都不會太大，持續(xù)性也不強。

　　以大豆為例，國儲2008年10月、12月和2009年初，按3700元/噸的收儲價格多次進行大規(guī)模的大豆收儲行動；2009年11月，國儲收購價格升至3740元/噸；到了2010年，東北地區(qū)三省一區(qū)臨儲大豆收購價格再次提高至3800元/噸。我們觀察，上述幾個時間段里期貨價格都沒有跌破收儲價格的支撐。

　　棉花同樣如此。2012年度的棉花臨時收儲價格為20400元/噸，較2011年度每噸提高了600元，對比期貨歷史價格，鄭棉2012年最低價也不過是20300元/噸。與之相對應(yīng)，鄭棉期價也基本都在2萬元之上運行。