英國(guó)金融時(shí)報(bào)網(wǎng)３日發(fā)表上海證券首席宏觀分析師胡月曉《金融時(shí)報(bào)》撰寫(xiě)的題為《人民幣貶值預(yù)期難持續(xù)》的文章。

　　 文章說(shuō)，人民幣近期走低再度引發(fā)關(guān)注，未來(lái)人民幣走勢(shì)如何？相對(duì)于海外市場(chǎng)，中國(guó)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上直到2014年3月才進(jìn)入人民幣貶值預(yù)期：2014年3月，人民幣即期匯率一改過(guò)去2年多持續(xù)位于中間價(jià)下方運(yùn)行的態(tài)勢(shì)，首度穿越中間價(jià)，轉(zhuǎn)為在中間價(jià)上方運(yùn)行。自此，海內(nèi)外對(duì)人民幣幣值前景同轉(zhuǎn)為貶值預(yù)期。雖然受政策導(dǎo)向影響，國(guó)內(nèi)對(duì)人民幣貶值前景預(yù)期仍有反復(fù)，但趨勢(shì)也已形成。

　　 海外“人民幣低估”早成過(guò)去時(shí)

　　 從海外市場(chǎng)而言，NDF（無(wú)本金交割人遠(yuǎn)期匯率）是觀察市場(chǎng)對(duì)人民幣幣值變化預(yù)期的一個(gè)常用指標(biāo)。由于人民幣仍為管制貨幣，匯率中間價(jià)通常被認(rèn)為反映了匯率的政策導(dǎo)向，即中間價(jià)反映了政府對(duì)匯率水平合意與否和未來(lái)走向的政策意圖。自從2010年6月中國(guó)重啟匯改進(jìn)程以來(lái)，NDF持續(xù)位于人民幣中間價(jià)下方，表明海外對(duì)人民幣幣值存在著持續(xù)升值的預(yù)期。2011年3季度-2012年2季度，盡管人民幣實(shí)際表現(xiàn)仍為持續(xù)升值，但NDF開(kāi)始企穩(wěn)回升，表明海外對(duì)人民幣持續(xù)升值進(jìn)程預(yù)期已結(jié)束，直到2012年末，NDF持續(xù)5季度基本運(yùn)行在人民幣匯率中間價(jià)上方，區(qū)間大致為6.25-6.45。2012年，人民幣筆直相對(duì)平穩(wěn)；2013年，人民幣再度進(jìn)入持續(xù)升值進(jìn)程，NDF歲有跟隨下降，但一直運(yùn)行在人民幣匯率中間價(jià)上方，表明海外市場(chǎng)對(duì)人民幣長(zhǎng)期升值前景一直并認(rèn)同。2014年，人民幣兌美元匯率再度進(jìn)入一個(gè)窄平衡區(qū)間，同期NDF表現(xiàn)持續(xù)上揚(yáng)態(tài)勢(shì)，與人民幣匯率中間價(jià)的差距不斷擴(kuò)大，2015年2月已擴(kuò)大的0.25。

　　 與海外市場(chǎng)類(lèi)似，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上人民幣即期匯率與中間價(jià)的比較，也是觀察市場(chǎng)對(duì)人民幣匯率前景預(yù)期的“風(fēng)向標(biāo)”。

　　 遲到的貶值不會(huì)強(qiáng)

　　 一直以來(lái)，國(guó)內(nèi)對(duì)人民幣幣值的信心要遠(yuǎn)高于海外市場(chǎng)。2014年12月以來(lái)，人民幣兌美元中間價(jià)在平穩(wěn)的同時(shí)，即期匯率和海外人民幣遠(yuǎn)期匯率持續(xù)貶值，表明人民幣匯率又迎來(lái)海內(nèi)外市場(chǎng)同時(shí)存在貶值預(yù)期的時(shí)期。國(guó)際大宗商品價(jià)格持續(xù)走低導(dǎo)致商品貨幣持續(xù)疲軟，歐元新推擴(kuò)大版QE帶動(dòng)歐元匯率走低、盧布危機(jī)、美元強(qiáng)勢(shì)……，國(guó)際匯市領(lǐng)域的這些新變化，加上中國(guó)經(jīng)濟(jì)“新常態(tài)”下經(jīng)濟(jì)增速下臺(tái)階的確認(rèn)，是引起國(guó)內(nèi)也對(duì)人民幣匯率進(jìn)入貶值通道預(yù)期的原因。進(jìn)入2015年2月份后，持續(xù)近2月的貶值趨勢(shì)有所緩解，筆者認(rèn)為，人民幣持續(xù)貶值態(tài)勢(shì)已告一段落，貶值預(yù)期亦將隨之改變；現(xiàn)有資本管制和貨幣體制下，中國(guó)政府對(duì)人民幣匯率有終極“定價(jià)權(quán)”；在多元政策目標(biāo)體系下，人民幣不會(huì)持續(xù)貶值。

　　 2013年后，為重塑中國(guó)的資源稟賦優(yōu)勢(shì)，中國(guó)事實(shí)上重新開(kāi)始重視出口增長(zhǎng)，匯率持續(xù)升值的態(tài)勢(shì)從此改變，人民幣匯率進(jìn)入平走階段；作為一種資本項(xiàng)目管制貨幣，隨后政策上提高了雙向波動(dòng)的幅度。2014年后，隨著全球經(jīng)濟(jì)格局和國(guó)際金融形勢(shì)的變化，美元的強(qiáng)勢(shì)地位確立，非美貨幣——無(wú)論是商品貨幣、還是其它國(guó)際貨幣，其兌美元匯率都陸續(xù)進(jìn)入貶值進(jìn)程。相對(duì)而言，在主要經(jīng)濟(jì)體貨幣中，人民幣兌美元的變化是最為穩(wěn)定的，進(jìn)入貶值進(jìn)程也最為晚。

　　 可見(jiàn)，人民幣連續(xù)貶值，美元強(qiáng)勢(shì)首當(dāng)其沖。有經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇作為支撐，再疊加美聯(lián)儲(chǔ)寬松力度減弱、歐洲央行推出超級(jí)量寬政策、以及希臘政局動(dòng)蕩等因素的“推波助瀾”，大量資金涌入美國(guó)尋求保值增值，美元強(qiáng)勢(shì)回歸，人民幣兌美元匯率貶值符合預(yù)期。

　　 人民幣貶值為何姍姍來(lái)遲？筆者認(rèn)為，這主要是由人民幣國(guó)際化目標(biāo)的優(yōu)先性所決定的。我國(guó)的匯率政策長(zhǎng)期指向是人民幣國(guó)際化，而非短期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。要想成為國(guó)際化的貨幣必須成為強(qiáng)勢(shì)貨幣。一國(guó)貨幣是否強(qiáng)勢(shì)取決于該國(guó)政治法律制度，金融市場(chǎng)發(fā)達(dá)程度，央行制度等。人民幣目前正在積極爭(zhēng)取加入國(guó)際貨幣基金組織特別提款權(quán)的貨幣籃子。而人民幣貶值也會(huì)阻礙其國(guó)際化進(jìn)程，不利于其成為強(qiáng)勢(shì)貨幣。