我們維持前期對(duì)上證綜指在2700-3200點(diǎn)區(qū)間運(yùn)行的判斷。短期來(lái)看，市場(chǎng)仍將以震蕩為主，政策面雖出現(xiàn)向好轉(zhuǎn)變跡象，但仍需要等待經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來(lái)夯實(shí)信心，另外美股疲弱也可能會(huì)給A股帶來(lái)壓力。但長(zhǎng)期看，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的大背景下，絕大部分先行指標(biāo)都在向好發(fā)展，業(yè)績(jī)預(yù)期穩(wěn)步上調(diào)，估值處在合理水平，我們?nèi)匀粓?jiān)定看好A股長(zhǎng)期走勢(shì)。

　　短期震蕩 長(zhǎng)期向好

　　震蕩在于對(duì)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂(yōu)，但這種悲觀(guān)情緒將逐漸消退。前期A股市場(chǎng)的震蕩下挫和近期市場(chǎng)情緒的低迷，在本質(zhì)上來(lái)源于投資者對(duì)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)和政策面的擔(dān)憂(yōu)。由于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、信貸規(guī)模、房地產(chǎn)政策等經(jīng)濟(jì)中的主要方面都存在一定不確定性，經(jīng)濟(jì)在復(fù)蘇過(guò)程中也會(huì)出現(xiàn)波動(dòng)，因此投資者的情緒也會(huì)經(jīng)常波動(dòng)并且有時(shí)會(huì)放大波動(dòng)。我們認(rèn)為，宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)的很多先行指標(biāo)都在向好發(fā)展(例如PPI細(xì)分價(jià)差、PMI系列指數(shù)、同步指數(shù)與滯后指數(shù)之比、M2與M1等貨幣指標(biāo)、消費(fèi)者預(yù)期指數(shù)等)，隨著9月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的公布和國(guó)內(nèi)外實(shí)體經(jīng)濟(jì)的逐漸走強(qiáng)，投資者的悲觀(guān)情緒將進(jìn)一步減退。

　　業(yè)績(jī)?cè)鏊俪掷m(xù)上調(diào)，估值水平合理。近期投資者對(duì)A股的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)仍在不斷上調(diào)。上周中信證券對(duì)全部A股2009年歸屬母公司凈利潤(rùn)增速的預(yù)測(cè)值由20%上調(diào)到23%，2010年的預(yù)測(cè)值在近兩周內(nèi)由20%上調(diào)為22%。與此同時(shí)，經(jīng)歷了一個(gè)多月的震蕩回調(diào)之后，A股的估值水平也大幅下降，目前滬深300指數(shù)2009年動(dòng)態(tài)PE為20.2倍，2010年P(guān)E為16倍，滾動(dòng)PE僅為16.8倍。我們認(rèn)為，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和業(yè)績(jī)不斷向好的大背景下，短期的情緒擾動(dòng)會(huì)逐漸消退，對(duì)A股的長(zhǎng)期趨勢(shì)仍應(yīng)堅(jiān)定看好。

　　近期美股繼續(xù)上漲動(dòng)力減弱。除非政策在重點(diǎn)領(lǐng)域繼續(xù)擴(kuò)張或者美元急跌帶來(lái)流動(dòng)性加強(qiáng)，否則在到達(dá)上行敏感區(qū)間后，由經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇脆弱引發(fā)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)停滯以及信心倒退，可能導(dǎo)致美股向下調(diào)整。在“十一”期間，我們建議投資者需謹(jǐn)慎對(duì)待海外股市走勢(shì)。

　　配置關(guān)鍵詞：銷(xiāo)量敏感

　　上周滬綜指下跌4.18%，深成指下跌4.95%，市場(chǎng)以調(diào)整為主基調(diào)。分行業(yè)看，我們近期持續(xù)推薦的家用電器和金融服務(wù)類(lèi)股票領(lǐng)漲，機(jī)械、建材等板塊也有較好表現(xiàn)；食品飲料、商業(yè)貿(mào)易等傳統(tǒng)防御性板塊也相對(duì)抗跌。有色金屬、煤炭等上游行業(yè)跌幅較大，電子股也出現(xiàn)明顯調(diào)整。

　　我們認(rèn)為，雖然短期市場(chǎng)行情受擾動(dòng)因素影響較大，防御性行業(yè)受到偏愛(ài)，但從中期看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的大趨勢(shì)并沒(méi)有改變。值得注意的是，市場(chǎng)風(fēng)格逐步由“流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)”讓位于“實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇推動(dòng)”，因此行業(yè)選擇配置的邏輯也應(yīng)從追求“價(jià)格敏感性和業(yè)績(jī)彈性”轉(zhuǎn)向追求“銷(xiāo)量敏感性和業(yè)績(jī)確定性”。在此背景下，我們繼續(xù)建議投資者超配盈利確定性更高的銷(xiāo)量敏感型行業(yè)。

　　從復(fù)蘇驅(qū)動(dòng)力角度看，我們認(rèn)為全年的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇將呈現(xiàn)“政府投資拉動(dòng)-地產(chǎn)投資恢復(fù)-出口恢復(fù)”的三階段格局，在政府投資難以繼續(xù)拉升，而地產(chǎn)投資向正常狀態(tài)的回歸過(guò)程完成后，四季度行情將更多受到出口恢復(fù)因素的影響，但全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的緩慢性和貿(mào)易摩擦的增多決定了中國(guó)的出口恢復(fù)只能是結(jié)構(gòu)性的。在此背景下，我們建議投資者關(guān)注同時(shí)受益于國(guó)內(nèi)需求拉動(dòng)和外部需求恢復(fù)的行業(yè)。綜合以上兩條主線(xiàn)，盈利確定性、估值合理性、復(fù)蘇進(jìn)程中的成長(zhǎng)性構(gòu)成了行業(yè)配置的主要前提和方向。

　　在市場(chǎng)風(fēng)格轉(zhuǎn)向追求盈利確定性，而復(fù)蘇驅(qū)動(dòng)力出現(xiàn)階段性轉(zhuǎn)換的大背景下，考慮短期因素影響，本周行業(yè)配置建議關(guān)注房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的相關(guān)行業(yè)，并謹(jǐn)慎看好出口。具體推薦行業(yè)為：機(jī)械、電力設(shè)備、汽車(chē)、電子、家電等銷(xiāo)量敏感型的中游周期成長(zhǎng)性行業(yè)，估值較低且業(yè)績(jī)較為確定的銀行板塊。重點(diǎn)推薦股票組合為：三一重工、中聯(lián)重科、東方電氣、許繼電氣、上海汽車(chē)、一汽轎車(chē)、美的電器、生益科技、大族激光、招商銀行、工商銀行。(中信證券研究部策略組)