胡月曉：下半年人民幣升值步伐將放緩

　　2011年，中國進(jìn)入了新的經(jīng)濟發(fā)展規(guī)劃期，投資增速重新上升；中國當(dāng)前高速增長的投資分布格局也依然沒有發(fā)生改變，以房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施為代表的第三產(chǎn)業(yè)，依然引領(lǐng)了投資的增長。四季度庫存消化暫告一段落后，經(jīng)濟增速將再次回升。當(dāng)前通貨膨脹高企的壓力，并不來自需求的真實擴張，而是過量貨幣推動的結(jié)果。數(shù)量控制加劇了信貸分配現(xiàn)象，中小企業(yè)融資更加困難，甚至有可能推高價格水平。我們預(yù)計，中國經(jīng)濟未來的區(qū)域增長格局將發(fā)生改變，“東穩(wěn)西增”將成為中國經(jīng)濟區(qū)域運行的重要特征。

　　投資繼續(xù)引領(lǐng)增長

　　我國經(jīng)濟增長動力仍然延續(xù)了投資為第一增長動力的格局。伴隨著危機期間推出的多項消費優(yōu)惠措施的到期終止，2011年消費的增速將有所回落，投資對經(jīng)濟的重要性愈發(fā)凸顯。2009年中國投資的高速增長，來源于反危機期間的非常措施：極度擴張的貨幣政策和“4萬億投資”的產(chǎn)業(yè)擴張政策。2010年，受基數(shù)效應(yīng)的影響，中國投資增速有所回落，消費則在一系列優(yōu)惠措施下取得了較大的增長。2011年，中國進(jìn)入了新的經(jīng)濟發(fā)展規(guī)劃期，各地又掀起了新一輪的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和產(chǎn)業(yè)調(diào)整投資高潮，投資增速重新上升；同時，居高不下的房地產(chǎn)價格進(jìn)一步侵蝕了居民的購買能力，受當(dāng)期高通貨膨脹的影響，消費增速進(jìn)一步回落。

　　中國當(dāng)前高速增長的投資分布格局也依然沒有發(fā)生改變，以房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施為代表的第三產(chǎn)業(yè)，依然引領(lǐng)了投資的增長。

　　總體而言，全球經(jīng)濟成長步伐可能放緩，但增速大幅下降的概率也不大。從國內(nèi)經(jīng)濟運行情況看，受用電需求缺口的影響，工業(yè)產(chǎn)出持續(xù)位于低迷狀態(tài)。從工業(yè)企業(yè)的產(chǎn)成品變動情況看，目前工業(yè)企業(yè)的產(chǎn)成品處于相對高位，去庫存行為將導(dǎo)致二至三季度經(jīng)濟增速的下行，但四季度庫存消化暫告一段落后，經(jīng)濟增速將再次回升。

　　通脹高企源自過量貨幣

　　通貨膨脹在中國已不僅是經(jīng)濟現(xiàn)象，而且還影響到了社會的情緒。當(dāng)前通貨膨脹高企的壓力，并不來自需求的真實擴張，而是過量貨幣推動的結(jié)果。雖然消費需求增速有所回落，但受成本推動因素的影響，價格水平普遍仍具有繼續(xù)上漲的動力和趨勢。當(dāng)前以提高準(zhǔn)備金率以控制貨幣增速的行為，對供給方面的沖擊要大于對需求抑制的沖擊，因此價格水平繼續(xù)上升的趨勢短期內(nèi)也難以改變。數(shù)量控制加劇了信貸分配現(xiàn)象，中小企業(yè)融資更加困難，這對經(jīng)濟活力形成很大傷害；在供給受到?jīng)_擊的情況下，甚至有可能推高價格水平。在總需求沒有得到限制且結(jié)構(gòu)問題依舊的情況下，受供給沖擊的影響，價格壓力反而可能惡化。從人民銀行對全國城鎮(zhèn)儲戶的問卷結(jié)果看，居民對未來物價繼續(xù)上漲的預(yù)期仍然處在歷史高位。高通脹預(yù)期的存在，短期內(nèi)將通過價格的“自反饋”機制，推動物價的進(jìn)一步上揚。

　　在電力生產(chǎn)正常的情況下，出現(xiàn)電荒現(xiàn)象，居民和中小企業(yè)經(jīng)營受到影響，說明我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)和現(xiàn)有增長模式難以為繼，或者出現(xiàn)了經(jīng)濟結(jié)構(gòu)性過熱的現(xiàn)象。但是，從整體工業(yè)運行情況看，中國當(dāng)前的工業(yè)增速已逐步回落到了歷史增長區(qū)間下方，表明經(jīng)濟總體需求情況不是很強烈。高耗能行業(yè)的產(chǎn)量在投資快速增長的帶動下，經(jīng)濟過熱造成的供給“瓶頸”現(xiàn)象再度出現(xiàn)。 電荒在凸顯經(jīng)濟轉(zhuǎn)型必要性的同時，說明適當(dāng)降低經(jīng)濟增速，增加競爭壓力，有利于促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級進(jìn)展。

　　人民幣升值步伐將放緩

　　隨著美國經(jīng)濟就業(yè)數(shù)據(jù)的好轉(zhuǎn)，以及發(fā)達(dá)國家通貨緊縮風(fēng)險的消除，美元在下半年反轉(zhuǎn)的可能性較大，我們預(yù)計下半年人民幣升值步伐將放緩，全年升值高峰期在上半年，升值進(jìn)程將維持“臺階式跳升”。

　　自年初以來，人民幣對美元匯率已升值2.31%，且近期升值有加速趨勢。但是，同期人民幣對歐元、英鎊、日元的匯率卻基本保持穩(wěn)定，并無突破常規(guī)運行區(qū)間。人民幣兌美元匯率單獨呈現(xiàn)升值趨勢，說明是美元指數(shù)不斷下行的結(jié)果。因此，下半年人民幣對美元的比值變動情況，基本取決于美聯(lián)儲（FED）的貨幣政策走向。我們認(rèn)為，在6月美國結(jié)束第二輪量化寬松貨幣政策（QE2）后，F(xiàn)ED未來的政策將決定人民幣匯率的下一步走勢，在沒有QE3的情況下，人民幣匯率升值已成強弩之末，2011年全年人民幣仍將延續(xù)緩慢升值的趨勢，我們維持全年升值3%-5%的判斷不變。按目前的升值速度，人民幣升值步伐不會突破我們年初的預(yù)測。隨著美國經(jīng)濟前景的好轉(zhuǎn)，以及發(fā)達(dá)國家通貨緊縮風(fēng)險的消除，美元在下半年反轉(zhuǎn)的可能性較大。

　　中國經(jīng)濟重心將逐漸西移

　　2010年1月及5月，中央先后召開了第五次西藏工作座談會和第一次新疆工作座談會，對推進(jìn)西藏、新疆實現(xiàn)跨越式發(fā)展和長治久安分別做出了戰(zhàn)略部署。兩次座談會，9位常委都悉數(shù)出席，顯示出中央的高度重視。今年6月15日召開的國務(wù)院常務(wù)會議又專題研究部署內(nèi)蒙古發(fā)展。至此，三大自治區(qū)的發(fā)展規(guī)劃基本擬定，整體戰(zhàn)略發(fā)展格局初步形成。我們預(yù)計，中國經(jīng)濟未來的區(qū)域增長格局將發(fā)生改變，“東穩(wěn)西增”將成為中國經(jīng)濟區(qū)域運行的重要特征。中西部地區(qū)還是我國未來能源發(fā)展戰(zhàn)略的重要著眼點，《蒙陜甘寧能源“金三角”綜合開發(fā)指導(dǎo)意見》已經(jīng)初步編制完成，不久將上報國務(wù)院審議�！。ê�月曉 作者系上海證券研究所首席宏觀分析師）