適時(shí)降準(zhǔn) 一舉多得

　　7月伊始，剛剛抵御年中考核時(shí)點(diǎn)沖擊的銀行資金面又面臨新考驗(yàn)。從保障銀行體系流動(dòng)性平穩(wěn)充裕的角度考慮，再次下調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率時(shí)機(jī)已成熟。在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)下，適時(shí)、適度降準(zhǔn)不僅可釋放流動(dòng)性、刺激信貸投放，還將在平抑金融市場(chǎng)波動(dòng)、發(fā)展債券融資、優(yōu)化社會(huì)融資結(jié)構(gòu)等方面發(fā)揮更多積極作用。

　　盡管年中考核已過(guò)，但7月銀行資金面依然入難敷出。一方面，在季末突擊攬存后，銀行需在5日上繳的常規(guī)存款準(zhǔn)備金隨之激增，7月財(cái)政存款季節(jié)性增長(zhǎng)將從銀行體系大量抽離可用資金。僅此兩項(xiàng)資金需求就可能超過(guò)6000億元。另一方面，公開市場(chǎng)、外匯占款對(duì)流動(dòng)性的補(bǔ)充又相當(dāng)有限。由于央行6月最后一周實(shí)施的兩期逆回購(gòu)操作將于7月10日當(dāng)周到期，7月公開市場(chǎng)實(shí)際可用到期資金量?jī)H剩260億元。5月金融機(jī)構(gòu)新增外匯占款僅234億元，在6月人民幣貶值預(yù)期繼續(xù)升溫背景下，預(yù)計(jì)當(dāng)月外匯占款很難有更大增長(zhǎng)。可以預(yù)期，如央行不加大流動(dòng)性注入力度，7月銀行體系流動(dòng)性難免會(huì)持續(xù)趨緊。

　　實(shí)際上，在實(shí)體經(jīng)濟(jì)疲弱導(dǎo)致銀行惜貸與企業(yè)貸款需求萎靡并存的當(dāng)下，采取進(jìn)一步寬松政策穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)顯得尤為必要。數(shù)據(jù)顯示，6月中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)（PMI）為50．2％，創(chuàng)7個(gè)月最低值，顯示當(dāng)前經(jīng)濟(jì)發(fā)展仍有下行壓力，穩(wěn)增長(zhǎng)任務(wù)依然艱巨。不過(guò)，一個(gè)有利條件是，通脹壓力繼續(xù)呈顯著下降態(tài)勢(shì)。多家機(jī)構(gòu)預(yù)期6月CPI同比漲幅將回落至2．5％以下。穩(wěn)增長(zhǎng)需求強(qiáng)化了政策進(jìn)一步放松必要性，而CPI漲幅下行為政策放松提供更大空間。

　　綜合來(lái)看，考慮到6月降息時(shí)隔不久，逆回購(gòu)更多用于平滑短期特殊因素（如節(jié)日備付、時(shí)點(diǎn)考核等），管理層關(guān)于以調(diào)整存準(zhǔn)率對(duì)沖外匯儲(chǔ)備變動(dòng)的表態(tài)，以及降準(zhǔn)在擴(kuò)大貨幣乘數(shù)、刺激銀行信貸投放方面功效，降準(zhǔn)可能成為央行下一步增加銀行流動(dòng)性首選工具。

　　還應(yīng)看到，在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)下，繼續(xù)適度降準(zhǔn)產(chǎn)生的積極作用遠(yuǎn)不止于釋放數(shù)千億元流動(dòng)性和刺激信貸增長(zhǎng)。

　　首先，存準(zhǔn)率仍停留在歷史相對(duì)高位，相應(yīng)低水平的超儲(chǔ)率使銀行資金面非常脆弱，稍有風(fēng)吹草動(dòng)就可能引發(fā)資金利率大幅波動(dòng)，進(jìn)而波及其他市場(chǎng)。適度降準(zhǔn)，可增強(qiáng)銀行資金面自我修復(fù)能力，有利于平滑資金利率走勢(shì)、穩(wěn)定金融市場(chǎng)運(yùn)行。

　　其次，有利于優(yōu)化社會(huì)融資結(jié)構(gòu)，擴(kuò)大企業(yè)直接融資特別是債券融資規(guī)模和占比。自央行三次降準(zhǔn)以來(lái)，債券市場(chǎng)收益率持續(xù)走低，新債發(fā)行呈供需兩旺局面。統(tǒng)計(jì)顯示，6月信用債發(fā)行規(guī)模同比增長(zhǎng)五成，公司債更是一舉創(chuàng)下單月發(fā)行量歷史新高。值得期待的是，隨著降準(zhǔn)周期延續(xù)，我國(guó)企業(yè)債券融資市場(chǎng)將進(jìn)一步發(fā)展壯大。

　　再者，存準(zhǔn)率向常態(tài)回歸有利于推動(dòng)利率市場(chǎng)化改革，進(jìn)而增強(qiáng)貨幣政策有效性。國(guó)際經(jīng)驗(yàn)證明，當(dāng)資金面緊張、市場(chǎng)融資供不應(yīng)求時(shí)，實(shí)施利率市場(chǎng)化效果往往難盡如人意。在存準(zhǔn)率向中性水平靠攏、銀行體系流動(dòng)性適度充裕后，平衡的融資供求關(guān)系將為推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革營(yíng)造較好環(huán)境。

　　需要指出的是，在央行前三次降準(zhǔn)后，中長(zhǎng)期信貸數(shù)據(jù)所反映的實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求未見明顯上升。有觀點(diǎn)因此擔(dān)心當(dāng)前貨幣政策已落入“流動(dòng)性陷阱”，對(duì)后續(xù)政策效果產(chǎn)生懷疑。

　　其實(shí)，這種擔(dān)心大可不必。盡管5月新增人民幣中長(zhǎng)期貸款僅2698億元，在當(dāng)月新增貸款總額中占比徘徊在34％的相對(duì)低位。但值得注意的是，這一比例已連續(xù)兩月小幅回升，顯示企業(yè)投資信心正緩慢增強(qiáng)。如再考慮到貨幣政策時(shí)滯性，以及降息、結(jié)構(gòu)性減稅、啟動(dòng)一批重大項(xiàng)目等一系列穩(wěn)增長(zhǎng)措施逐步推出和落實(shí)，貨幣政策預(yù)調(diào)微調(diào)的累積效應(yīng)有望在從資本市場(chǎng)到實(shí)體經(jīng)濟(jì)的各個(gè)層面得到全面彰顯。